三个小故事，看这家管理人如何用波动率模型穿越“牛熊”

三个小故事，看这家管理人如何用波动率模型穿越“牛熊”

（风险提示：本文为转载文章，所提到的观点仅代表个人意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。）

作者：风云君的研究笔记

来源：雪球

最近艾方的波动率均衡策略，凭借其长区间的亮眼表现引人关注。也有很多人后台咨询风云君。风云君索性出篇短文，白话“波动率均衡”。为真正起到简化效果，我们将A先生的投资之路浓缩为三个小故事，每段故事的起点，他的起步金额都是100w。我们来看：

买100w股票资产

股票是最常见的投资品种。A先生在一轮小牛市的中点买入，买入后起初的体验非常好，一度收获了30%的收益。但随着一轮市场回调，利润尽数回吐，甚至略有浮亏。在最难受的时候，A先生却发现，债券类资产在逆势走强。尤其是股债资产，在资金端有明显的跷跷板效应！

买40w的股票资产+60w的债券资产

重新上路，A开始了组合搭配，以降低一下股票回撤期间整体组合的表现。虽然A投资经验并不丰富，但很明显，他知道同比例的股和债的波动水平不一样，股明显高过债，所以要真正让债券起到作用，那就要把债券的仓位抬起来。但抬到多少合适呢？他心里不是很有答案。毛估估拍了一个4：6的比例。买入之后，虽然向上的收益水平不如原来刺激，但是很明显在市场回落的时候，明显体验更好。

但是A先生很不幸，在市场的正常波动周期之外，遇上了一轮经济危机，股债双杀。但他观察到，经济危机期间的现金资产是值钱的，而且在某些阶段，期货市场有趋势性的机会。

从风险出发，配置多资产

A先生再次上路。他总结上次失败的教训，认为核心在于两点：其一是他低估了股债的相关性，它们的低相关性，所要求的条件其实是很苛刻的；自己需要更多资产，至少是现金和商品。其二，资产的配比上，要更科学，而不是拍脑袋决定40w的股票和60w的债券。单就这两类资产“科学配置”来说，有两层意思：其一是要保证股票的波动和债券的波动能在一个水平上，那样才能起到严格的对冲、降低波动的作用；同时也要保证，是跨越周期地“在一个水平上”，而不是简单地一两天在一个水平上。

好了，事情到了这一步，A先生虽然心里明白了，但数据和模型搭建方面的细节，就有点超出自己的能力圈了。而到了这儿，其实就是艾方的波动率均衡策略做的事了。

回答几个关键问题：

1、如果我知道股票是长期向好的，我拿着就可以了，为什么要加入债券、甚至现金这个低收益资产？

这个看着是一个问题，其实是两个。

先说第一个：其实，即便我们能确定一个东西长期是向好的（事实上这类东西很少），如果期间的波动很大，人也会很难忍受，人们往往高估自己在市场不好时候的忍耐力，且极大高估。所以，将波动降到自己能承接的范围内，才是王道。

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第二个问题：债券是不是低收益资产呢？其实在无杠杆水平下，是的，但有了杠杆……4%的债券，放4倍杠杆，就是16%。

2、波动率均衡策略居然允许债券资产放杠杆，是不是加剧了风险？

首先，我们必须澄清，放杠杆不是这个策略的标配、或“必要条件”。其实在100w的组合内，配置15w的股票、35w的商品、50w的债券，大概率可以实现我们比较好的降低波动的目的。没有杠杆。

但是假如这时候，配30w的股票，对应要配70w的商品、100w的债券，可能就需要放杠杆了。那这个时候是否就一定有风险了呢？不一定。其实股票的仓位还是15%，只不过是总体的波动率水平较原有组合提升了。

这个策略有意思的点就在这里，风险/波动率可以调整和定制。所以，弄明白自己的需要和产品的情况，很有必要。

3、假如一开始“15w的股票、35w的商品、50w的债券”符合10%的波动率要求（风云君备注：这四个数字都是杜撰的，只为了讲明白这个原理），假如组合跑了1个月，股票跌了，商品价格不变，债券涨了，这个时候，模型会做什么？

这是个理解模型很重要的问题。股票跌了，在波动率均衡的模型里，会认为风险释放了。所以，一般情况而言，这个时候会加配股票，减配债券，以达到再次均衡的目标。但具体的变动仓位，视模型最初的设定来定。

好了，看完以后，有没有觉得更明白一点了呢？总体来说，一个好的波动率均衡模型，的确是可以穿越牛熊，因为模型中的参数设定，就是经受住了复杂行情考验的。其实除了艾方，雪球资管、桥水的策略底层大体也是这样的逻辑。如果有什么想法想要沟通，评论区见！

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